verslag bijeenkomst

Verslag Tactische Asset Allocatie Seminar over Risk Parity

6 juni 2012

Beleggers in aandelen hebben de afgelopen tien jaar minder verdiend dan obligatiebeleggers, waardoor de efficiŽnte markttheorie danig op de proef wordt gesteld. De commissie Tactische Asset Allocatie organiseerde op 6 juni jl. een debat tussen James Haskel van Bridgewater en James Montier van GMO, onderleiding van Han de Jong, chief economist van ABN AMRO. Hieronder een verslag van de bijeenkomst die door meer dan 150 personen werd bezocht.

Wat is risk parity?

Risk parity ofwel een risicopariteitportefeuille draait om het verkrijgen van een goed gebalanceerde portefeuille. Om dit te bereiken vindt de portefeuillesamenstelling niet plaats op basis van kapitaalgewichten maar op basis van risicogewichten. Door een evenwichtige allocatie naar risico kunnen consistentere rendementen worden behaald. Veel traditionele portefeuilles zijn volgens de voorstanders van risk parity juist niet in evenwicht; het aandelenrisico domineert het portefeuillerisico. Met risk parity is het volgens de voorstanders mogelijk om een hoger rendement te behalen tegen vergelijkbaar risico. In de praktijk betekent dit dat naast aandelen en obligaties andere effecten een grotere rol in de portefeuille krijgen.

 

Het nogal technische concept risk parity werd direct door Haskel  teruggebracht naar de essentie van de discussie die middag: “Hoe beheer je op de beste manier je geld”? Bridgewater gaf aan dat pensioenfondsen enorm te leiden hebben onder de marktomstandigheden en zij “streeft ernaar dat geld op een andere manier beheerd wordt”. Haskel stelt dat er twee manieren zijn om geld te verdienen: het aanhouden van assets, dit noemt hij beta, en het maken van ‘bets’, alpha.

 

Uitgangspunten voor betarendement:

  1. Beleggingscategorieën behalen over tijd een hoger rendement dan kasgeld (risk premium).
  2. De prijs van een belegging is een reflectie van de verdisconteerde economische scenario’s.
  3. Door een portefeuille aan te passen aan de veranderingen in de economische omgeving, kan een aanzienlijke consistenter rendement worden behaald.

grafiek1.jpg

 

Haskel vertelt dat Bridgewater het verwachte totale rendement van een beleggingscategorie terugbrengt door te corrigeren voor het extra risico boven Amerikaanse aandelen. Door gebruik te maken van ‘leverage’ kan het risico op bepaalde beleggingscategorieën zoals bijvoorbeeld vastrentende waarden ook op dit niveau worden gebracht. Haskel ziet “beleggingsinstrumenten als een serie van kasstromen, die allemaal van elkaar verschillen en bovendien ieder een eigen economische sensitiviteit kennen”. Door deze te combineren op een voor risico gecorrigeerde wijze kan een consistent rendement worden behaald. Hij waarschuwt voor een te groot vertrouwen in historische correlaties, deze blijken zeer tijdsgebonden te zijn.

 

Haskel vindt dat de traditionele belegger veel te afhankelijk is van aandelenrisico. “Iedere enkele beleggingscategorie kan onacceptabel grote verliezen veroorzaken”, derhalve gaat het volgens Bridgewater niet zozeer om “risk parity als wel om balanced beta”. De portefeuille van Bridgewater ziet er hierdoor duidelijk anders uit. De ‘leverage-adjusted’ beleggingscategorieën worden allemaal gebruikt in haar ‘All Weather’ portefeuilleconstructie waarbij de economische omgeving wordt teruggebracht tot stijgende of dalende economische groei en inflatie conform het onderstaande figuur.

 

James Montier van GMO heeft de lachers op zijn hand als hij zijn presentatie begint met de opmerking dat alle bedrijfstakken in staat zijn om zichzelf door de tijd heen te verbeteren en dat alleen in de financiële industrie eens in de zoveel jaren dezelfde fouten worden gemaakt. Montier stelt dat “klassieke financiële theorieën allemaal verkeerd zijn”, onder andere omdat “volatiliteit een verkeerde maatstaf is voor risico”. Risico is geen nummer maar is, volgens Montier, de kans op een permanente waardevermindering van het beschikbare kapitaal. 

 

Madness

De kritiek van Montier op Bridgewater richt zich op hun ambivalentie jegens waardering. Dat is, volgens GMO, immers de aanjager voor rendement en niet de groei- of inflatieverwachtingen. Het kopen van een overgewaardeerde beleggingscategorie als obligaties na de rentedaling van het afgelopen decennium met gebruik van ‘leverage’ is, volgens Montier, de definitie van ‘madness’. Montier stelt dat “leverage leidt tot het ‘path dependency’ probleem” en verwijst naar het echec van hedgefundmanager LTCM. Verder merkt hij op dat de rendementen op staatsleningen doen denken aan de situatie in Japan en dat deze beleggingscategorie zich laat kenschetsen als een ‘return free risk’. Zorgwekkend is het in zijn ogen dan ook dat centrale banken een dubbelrol spelen; uitvoeringsorgaan van de met schulden overladen Westerse overheden en belangrijke toezichthouders op lange termijn beleggers als pensioenfondsen, in welke rol zij hen duwen in de richting van diezelfde staatsleningen. 

 

Haskel pareert de kritiek van Montier met de constatering dat de hoeveelheid ‘leverage’ die LTCM ten gronde richtte enorm hoog lag en niet te vergelijken is met de mate waarin deze wordt gehanteerd bij Bridgewater. Haskel vervolgt: “Niemand kan je verder vertellen of obligaties op dit moment te duur zijn, kijk naar Japan. Wij bouwen portefeuilles die dagelijks gerebalanced worden. Bridgewater richt zich daarbij overduidelijk op beta risico en GMO op alpha risico”.

 

Daar waar GMO zich op dit moment comfortabel voelt met een combinatie van enkel aandelen en kasgeld, stelt Haskel dat risicopremies in heel veel beleggingscategorieën zijn te behalen. Anders zouden beleggers hier geen geld in stoppen. “People are not stupid”. Waarop Montier tot grote hilariteit reageert met: “This where we disagree!”

 

Lodewijk van der Kroft

REAGEER > waardering:
0 stemmen

reacties


Om misbruik tegen te gaan dient u ingelogd te zijn.
AANMELDEN >
Lid van EFFAS - european federation of financial analysts societies
© vba beleggingsprofessionals 2017